贵出如粪土，贱取如珠玉浅谈逆向投资系列七（宋城演艺）

小鱼儿feel

宋城演艺一直是我重点关注的一家公司，但因为估值一直很高，所以一直没有机会下手。2017 年，随着公司一个又一个利空消息的出现，股价也从三十元逐级下跌到 20 元左右，我终于等到了重仓买入的机会。宋城演艺我是 2017 年 11 月下旬开始买进的，平均成本大约 19 元，当时大盘 3300 多点，到大盘跌到 2500 点宋城演艺竟然还盈利，这充分说明了逆向投资模式中因为风险都已经充分被市场反应了，所以买入的价格有充分的安全边际。相反，如果一个公司的基本面没有任何问题或负面的信息，一般股价估值就会很高，反而缺乏安全边际。所以那些看起来危险的反而安全，而那些看起来安全的反而危险。投资宋城演艺的过程，是典型的逆向投资过程。
宋城演艺第一个利空是公司 07 年推出的 20 亿的定向增发。因为公司账上有超过 10 个亿的现金，负债率也不高，按道理没必要搞定增，所以市场认为这样做会摊薄股权，认为大股东不厚道。但我认为这 20 亿的定增并不构成真正的利空，道理很简单，大股东已承诺全额参与定增，如果说是如果是摊薄股权，那么大股东的股权也会倍全面摊薄，吃亏的不仅是小股东。以我对公司实际控制人黄巧灵的了解，他应该不会做出侵害小股东利益的事。之所以在低负债率的情况下定增，一定是后续有更大的项目需要大量的资金。（当时定增说明书要在澳洲游戏 20 亿建一个项目，后来果然公告在西塘要建演艺小镇，总投资需要 200 亿，说明我当时的判断是正确的）也就是说我认为这个定增并非利空，而是说明公司后面有更多项目，当然后来公司又取消了这个定增，但由此产生的股价下跌并未恢复。
宋城的第二个利空是市场不看好在澳洲的项目，认为投资巨大，变数很多，风险很大。因我去过项目所在地澳洲的黄金海岸，那里每年的游客数量超过 1000 万人，是一个很好的旅游胜地，我认为澳洲项目不但没有风险，还会赚大钱 , 根本不需要担心文化地域差异，因为全世界的人追求快乐的需求是一样的，文化和地域的差异不是问题而恰是卖点，宋城本身的卖点就是当地的人文、历史和文化！
宋城的第三个利空，也是最让人诟病的是六间房。最初我也是很担心，因为六间房占了宋城近乎三分之一的利润，如果六间房出问题，对宋城的影响是巨大的。有人认为六间房财务有造假嫌疑，因为很多流量比六间房多很多的直播网站都不盈利，而六间房却每年可以赚 3 个多亿。很多人觉得互联网企业，尤其是直播行业竞争激烈，排名靠后的企业很难生存下去。我经过大量的调研和思考，终于理解了六间房的战略定位，其实六间房有个地方是和宋城演艺有异曲同工之妙，那就是六间房并不培养明星，只是给普通人一个舞台。六间房之所以流量靠后，是因为六间房不请大牌明星来带流量，也不花大价钱去挖明星主播来提升流量。我之所以喜欢宋城演艺，一个最主要的原因也是宋城演艺只有明星项目，却没有明星演员。人们是来看演出的不是来看明星的，不像一些电影公司，钱都让大牌明星和导演赚去了！所以宋城演出部分的毛利率可以达到 80%。这就是六间房流量少，反而盈利大赚，而流量大的直播平台反而亏损的原因，六间房赚钱是因为生意模式好，而不是靠做假账，所以我认为六间房不是颗地雷，顶多是利润增长率以后会低一些而已。后来公司卖掉了大部分六间房的股权，市场解读为大利好，股价大幅上涨，我在 23 到 27 元之间坚持了约一半仓位，因为我不觉得六间是个大利空，所以就自然不会把六间房出表解读为大利好。因为六间房出表后，公司并表的利润会突然减少 3 个多亿，估值会立刻提升很多！出表六间房，虽然利好公司的今后发展，因为业务会更聚焦了，账上还会多出 10 亿现金，商誉地雷也解除了，但必竟估值变高了。我算了一下，如果六间房出表，2019 年的每股利润大概在 0.9 元左右，27 元对应 09 年的市盈率高达 30 倍。后来公司有修改了六间房的出售方案，这样六间房明年下半年才出表，目的就是为了平滑一下业绩。
六间房的第三个利空更有意思，就在我该开始买入宋城演艺的时候，股价几乎天天下跌，最后竟奇迹般地跌倒了 17 块多。原来是因为三亚整顿演艺市场。其实三亚整顿演艺市场，对宋城演艺是利好，但市场就硬是要解读成利空，但这正好让我多买了很多便宜的筹码。
另外考察公司还要能看到公开信息里面没有的东西，比如公司现在只公布了 4 个轻资产项目，但其实随着第一个轻资产项目《碳河千古情》的连续超预期，可以想象很多景区和当地政府都会去找宋城合作，所以后续还会有很多轻资产项目签约。另外公司的上海项目、西安项目和西塘项目我认为都会超预期，上海项目里有一个沉浸式演出项目，我曾在山西平遥看过沉浸式演出，非常震撼！西安是六朝古都，那是比杭州更有故事的地方，而且西安的项目不是叫西安千古情，而是叫《中华千古情》，其演出盛况，可以想见。
我去过看过《杭州千古情》，《三亚千古情》，《九寨千古情》，《桂林千古情》，我觉得宋城最值钱的是每年来到宋城景区的大量人流，只要有了人流，宋城可以进一步开发旅游纪念品，（现在已开发出了《宋礼》），还可以上其他娱乐项目增加收入。比如我在加拿大就看过一个 VR 项目《飞跃加拿大》，场面非常震撼，如果在每个宋城景区都搞一个，那又会增加不少收入。
宋城现在的价格已经比较合理了，现在指数很低，根据逆向投资的思路，宋城演艺的价值已经被市场体现出来了，所以现在我宋城的仓位下降了不少，因为市场上现在符合逆向投资的好标的实在是太多了！别忘了逆向投资的口诀：贵出如粪土，贱取如珠玉！